AURA SOCOL

Macroeconomie și politici financiare.

Dincolo de cifre.

Home Blog

0 692
FacebookTwitterGoogle+LinkedInEmaildistribuie

În forma sa actuală, legea dării în plată propusă de Parlamentul României ridică o serie de întrebări care se pot materializa cu uşurinţă în riscuri, atât la nivel micro, cât şi macroeconomic. Unul dintre ele ar putea fi apariţia hazardului moral. Legea dă posibilitatea, chiar şi celor care nu se află în imposibilitatea de rambursare a creditului, să închidă, dacă doresc, creditul prin darea în plată. Cum vor fi distinşi cei care realmente se află în imposibilitatea de a-şi achita creditul de cei care sunt doar tentaţi să renunţe la bunul ipotecat atunci când îşi dau seama că valoarea garanţiei este mai mică decât valoarea creditului?

Un alt risc ar putea fi lichiditatea în sistemul bancar. În baza legii de dare în plată, băncile ar trebui să acumuleze proprietăţi imobiliare pe care apoi să le vândă pentru a obţine lichidităţi, ceea ce pentru bănci presupune costuri suplimentare, dar şi asumarea riscului de a nu obţine cel mai bun preţ pentru imobil. Aceste situaţii pot conduce chiar la afectarea deponenţilor, ceea ce nu este normal să se întâmple.

Atitudinea europenilor si in mod special a Germaniei fata de imigranti va avea rolul de a modela viitorul Europei si al zonei euro implicit. Marea provocare a Europei va fi aceea de a intoarce in favoarea ei o criza umanitara – nedorita de nimeni – si a o transforma intr-o oportunitate atat pentru imigranti, cat si pentru europeni. Ceva care in momentul de fata pare foarte greu de realizat, dar nu imposibil, din mai multe considerente.

In primul rand, deschiderea pietei muncii germane (pricipala tinta a imigrantilor) ar putea aduce un impuls economiei Germaniei si indirect, Europei. Mai multa forta de munca ar putea conduce la o crestere a investitiilor (in domeniul constructiilor, deoarece va fi nevoie de locuinte pentru imigranti, de exemplu), ceea ce se va reflecta in cresterea economica. Investitiile suplimentare in economie, in contextul unor rate scazute de economisire a imigrantilor ar putea stimula cererea agregata germana. Stimularea cererii agregate poate conduce la o reducere a surplusului cronic de cont curent al Germaniei, ceea ce avantajeaza celelalte state europene. Toate aceste efecte reprezinta tot atatea oportunitati care ar putea avea drept rezultat pe termen mediu diminuarea dezechilibrelor acumulate in economia uniunii monetare europene in ultimii ani.

Presedintele Bancii Centrale Europene (BCE), Mario Draghi, a anuntat la sfarsitul lui ianuarie masuri de relaxare cantitativa (QE) de pana la 60 de miliarde de euro pe luna, incepand din martie 2015 pana in septembrie 2016, pentru a revigora economia zonei euro. Achizitiile de active nu reprezinta o noutate pentru BCE, desi pana acum programele au vizat achizitionarea de obligatiuni garantate si valori mobiliare garantate cu active, nu obligatiuni guvernamentale (cu mici exceptii). De data asta, membrii Consiliului Guvernatorilor au cazut de acord inclusiv in ceea ce priveste achizitiile de obligatiuni guvernamentale, BCE urmand sa arunce in piata cca 1.140 de miliarde de euro. O suma care ar trebui sa inlature deflatia (sau poate doar asteptarile cu privire la deflatie?!), prezentata drept principala motivatie din spatele deciziei bancii.

Ce inseamna relaxare cantitativa, pe intelesul tuturor

Pentru a-si atinge scopul asumat prin lege (de obicei stabilitatea preturilor) bancile centrale influenteaza nivelul de creditare din economie intr-un mod indirect, reducand ratele dobanzii pentru a  stimula oamenii sa consume, sa cheltuie mai mult. Sigur, functie de eficienta canalelor de transmisie a politicii monetare, impulsurile de politica monetara pot ajunge sau nu in economia reala. Ce poate face o banca centrala cand rata dobanzii scade atat de jos, cu posibilitatea de a atinge chiar pragul limita “zero lower bound”? Nu-i ramane decat varianta injectarii directe de bani in economie, ceea ce numim relaxare cantitativa.

Privit din acest unghi de vedere, relaxarea cantitativa este considerata a fi o politica monetara neconventionala, aleasa de bancile centrale ca solutie de ultima instanta atunci cand politicile monetare conventionale nu mai sunt eficiente. Ce face banca efectiv? Cumpara active financiare, de obicei, titluri de valori mobiliare garantate cu ipoteci si obligatiuni de stat. Miza este injectarea de lichiditati in sistemul bancar intr-o prima faza, urmand ca acestea sa ajunga in economie prin acordarea de credite – consum mai mare – cheltuieli mai multe – crestere economica.

Ce este de discutat cu privire la QE? Implica potentiale riscuri?

Riscul de pozitionare la “limita legalitatii” care implica riscul pierderii credibilitatii intregii zone. Exista economisti care sustin ca QE este practic echivalent cu tiparirea de bani(crestere intentionata a masei monetare), chiar daca banca face asta prin creditarea electronica a conturilor bancare, nu printare efectiva. Este renumit studiul cercetatorilor britanici Andrew Johnston şi Trevor Pugh The law and economics of Quantitative easing, Sheffield Institute of Corporate and Commercial Law Working Paper Series, July 2014 care, in urma unei analize stiintifice, ajunge la concluzia ca “programele de relaxare cantitativa ale marilor banci centrale nu reprezinta decat o finantare monetara a deficitelor bugetare”. Daca ar fi asa, un astfel de program in Europa ar fi ilegal in conditiile in care Tratatul de la Maastricht interzice statelor europene sa finanteze deficitelor publice prin emisiune monetara.

A fi sau a nu fi in zona euro. Dilema nu e noua pentru liderii europeni atunci cand vine vorba de Grecia. Desi nu participase niciodata la Sistemul Monetar European, Grecia decide sa intre in 1998 in ERM (largit deja la +/15%), hotarata sa faca toate eforturile pentru a face parte dintre statele fondatoare ale zonei euro ce urma a fi lansata in 1999. Nu e acceptata, pentru ca nu indeplineste criteriile. Merge insa mai departe si depune cerere de intrare in tanara uniune in iunie 2000 pentru ca la 1 ianuarie 2001 sa devina al doisprezecelea membru al zonei euro. Evolutia volatila a economiei Greciei, problemele structurale de fond, la pachet cu temerea legata de nesustenabilitatea, nedurabilitatea indeplinirii criteriilor de admitere aveau sa faca obiectul unor dispute controversate pana astazi. Pe buna dreptate. Temerile aveau sa se confirme. Astazi, avem inca aceeasi dilema. Va fi posibil ca problemele economice repetate ale Greciei (dublate de cele politice) sa distruga intreaga constructie europeana? E mai bine sa iasa din zona euro cu tot cu problemele ei? Care e raul cel mai mic – cu sau fara Grecia?

Trebuie spus insa ca Grecia nu e singurul stat din uniune care nu s-a „incadrat” in masura performantelor germane, de exemplu, daca ar fi sa luam Germania drept reper. Nu a fost singurul stat care a reusit sa se alinieze standardelor impuse datorita unor masuri temporare si nu este nici singurul care a ajuns sa creeze probleme zonei euro. De altfel, s-a stiut din capul locului ca euro zona NU este o „zona monetara optima” si nici nu va reusi sa fie prea curand, cu atat mai mult o eurozona extinsa spre est. Cu toate acestea, zona euro s-a format, a functionat si functioneaza inca confirmand ca, in acest caz,  vointa politica este mai puternica decat realitatea economica.

Pentru prima data dupa intrarea in Uniunea Europeana, Romania poate intra in zona euro. Cel putin teoretic. In acest moment, Romania indeplineste criteriile nominale impuse pentru adoptarea euro (criteriile de la Maastricht). Conform datelor oficiale, criteriul ratei inflatiei este indeplinit incepand cu iunie 2014 (1,4% inflatie medie), deficitul bugetului consolidat se incadreaza in limita de 3% (2,3%), datoria publica in cea de 60% (38%), criteriul ratei dobanzilor pe termen lung poate fi bifat inca din noiembrie 2013, iar cursul de schimb din octombrie 2010.

Criza financiara a validat insa fara drept de apel ceea ce o parte a economistilor sustinea de multa vreme, si anume ca satisfacerea criteriilor de la Maastricht nu garanteaza succesul in interiorul uniunii monetare. E nevoie de mai mult. Adevarat. Cu toate astea, nu trebuie minimizat ceea ce, totusi, am reusit sa facem. Bifand criteriile de convergenta nominala, am bifat in primul rand Primul pas, un prag psihologic daca vreti, ceea ce nu e putin lucru. Romania a demonstrat cu ocazia asta ca e capabila sa indeplineasca niste tinte, sa-si asume o responsabilitate pe care sa o duca cu bine pana la capat. Sa aplice reforme structurale, intr-un context in care acestea sunt invocate de toata lumea, ca solutie de fond, de substanta. In plus, bifarea acestor indicatori este cu atat mai semnificativa cu cat s-a desfasurat intr-o perioada foarte dificila, de criza internationala. Pe de alta parte, trebuie remarcat ca aceste criterii au fost atinse fara ca Romania sa aiba o data tinta de adopare a monedei euro care sa functioneze drept ancora pentru sustinerea reformelor. Pentru o buna bucata de vreme, pozitia oficiala a Romaniei vis a vis de intrarea in zona euro a fost de expectativa, guvernul neasumandu-si o tinta anume. Deci se poate.

S-au implinit ieri 6 ani de la Marea Prabusire Financiara. Nimeni nu ar fi crezut atunci ca o institutie precum Lehman Brothers va cadea si ca aceasta cadere va declansa in lant o noua criza financiara internationala. A propos de “nimeni nu ar fi crezut”, ma intreba de curand cineva vizibil contrariat cum e posibil ca dintre atatia economisti nimeni sa nu previzioneze (si sa si opreasca) o asemenea criza financiara. In fond, economia e stiinta sau nu? Buna intrebare…. Economisti sau nu, dupa 6 ani cu totii ne intrebam cum de nu am vazut semnele de sub nasul nostru, cum de nu am reusit sa evitam declansarea unei asemenea caderi economice si, cel mai grav, cum de nu am reusit sa gasim cea mai potrivita solutie de a o combate… Dupa 6 ani, recuperarea economiei mondiale este inca discutabila. Si asimetrica.

12 septembrie 2008. Cea mai mare banca de investitii Lehman Brothers cere ajutor financiar guvernului. Desi toata lumea a sperat pana in ultima clipa ca va ceda presiunilor, guvernul american nu accepta. Rezultatul, Lehman Brothers intra in faliment. Plecand de la ideea preconceputa to bil to fall, prabusirea gigantului bancar socheaza de a dreptul pietele financiare din intreaga lume. Efectele aproape imediate la nivel mondial au fost atat de puternice incat, la doar cateva zile după ce Lehman Brothers a fost lasat sa intre in faliment cu buna stiinta, guvernantii americani anuntau deja ca sunt nevoiti sa injecteze masiv lichiditate in sistemul bancar. Supraevaluate, preturile caselor se prabusesc peste noapte, ipotecile explodeaza, iar colosii sistemului financiar american – banci de investitii/fonduri de economii/asiguratori, etc. cad unul dupa altul in lant domino. Criza ce a urmat s-a dovedit a fi mult mai greu de contracarat decat si-ar fi inchipuit pana si cel mai pesimist economist. A fost buna decizia guvernului american, a fost rea? Pana astazi economistii se intreaba daca nu cumva costurile contracararii crizei au fost mult mai mari decat evitarea declansarii ei prin spijinirea bancii de investitii Lehman Brothers.

In ciuda aparentelor, problemele din economia americana, care au declansat initial spargerea bulei imobiliare si criza financiara actuala nu au fost nici pe departe rezolvate. Pe fondul deciziilor mai degraba haotice ale decidentilor, dezechilibrele economice si financiare s-au accentuat in ultimii ani. Tergiversarea unor solutii structurale, sanatoase si preferinta pentru pseudo-solutii monetare care nu au facut altceva decat sa cumpere timp cu bani ieftini au creat conditii favorabile de aparitie a  ceea ce economistii numesc “o furtuna perfecta”.

Din ce in ce mai multe voci oficiale incep sa recunoasca public asta.„Economia mondiala este la fel de vulnerabila la o criza financiara asa cum era in 2007 (…) iar un pericol in plus sunt datoriile mai mari decat erau atunci si expunerea economiilor emergente”, declara de curand Jaime Caruana, directorul general al Bancii Reglementelor Internationale – banca bancilor centrale. Mai mult, Caruana considera ca sistemul financiar international este in multe privinte mai fragil decat era inaintea crizei  din 2008. De curand, Fondul Monetar Internaţional (FMI) avertiza prin oficialul Lagarde că „pietele financiare sunt prea optimiste, in conditiile in care rata somajului si nivelul ridicat al datoriilor din Europa ar putea afecta investitiile din regiune si perspectivele de crestere ale acesteia”. Banca Mondiala avertiza de curand oficial ca acum este momentul sa ne pregatimpentru un nou val al crizei.

criza SUACriza din zona euro a inceput ca o criza bancara, pentru ca in scurt timp sa se transforme intr-o criza a datoriilor suverane. Slab capitalizate, cu probleme grave de lichiditate, cu bilanturile pline de datorii suverane si credite de slaba calitate, bancile din zona euro s-au dovedit a fi mai mult decat vulnerabile, toate astea intr-o perioada de „bani ieftini”.Acest lucru a făcut ca sectorul financiar şi sectorul public să devină strâns legate, randamentele datoriei suverane au început să crească datorită preocupărilor cu privire la capacitatea guvernelor de a-şi recapitaliza propriile bănci. Rezultatul a fost că datoria publică, care fusese cândva utilizată ca garanţie, a scăzut în valoare, afectând grav creditarea bancară şi ducând la o recesiune profundă a zonei euro.

Impactul si profunzimea recesiunii din zona euro ar fi putut fi reduse considerabil daca in Europa ar fi existat o uniune bancara. In primul rand, pentru ca o o astfel de uniune ar fi asigurat o supraveghere mai strictă a sistemului bancar, ceea ce ar fi dus la mai putine credite neperformante (la nivelul întregii zone euro, se estimeaza o valoare a creditelor neperformante de cca 1000 de miliarde de euro). In al doilea rand, daca bancile ar fi fost capabile sa se finanteze una pe cealalta, guvernele nu ar mai fi fost obligate sa le sustina, ceea ce ar fi atenuat cercul vicios dintre guvernele supraindatorate si bancile cu probleme. 

Incep prin a va spune de ce m-am hotarat sa scriu aceste randuri. Pana mai ieri, imi era “teama” sa nu cumva sa intram in zona euro fara sa fi fost suficient de pregatiti pentru a face asta. Decidentii pareau foarte hotarati cu privire la acest demers. Scriam la vremea respectiva la ce riscuri uriase ne-am fi putut expune in cazul concretizarii unui asemenea scenariu. Intre timp, lucrurile s-au schimbat. De la urgentarea intrarii Romaniei in zona euro am trecut la o atitudine extrema, de expectativa pe termen nelimitat. Astazi, dezbaterea se reduce (intr-o maniera usor ignoranta as spune) la intrebarea: are nevoie Romania de o tinta precisa de intrare in zona euro sau nu?

Daca veti rasfoi presa internationala, veti gasi articole despre state care fie nu si-au dorit niciodata sa intre in zona euro, fie nu-si mai doresc in noul context, fie amana pur si simplu asumarea unei tinte oficiale de intrare. Abordarea Poloniei, de exemplu, este „vom fi pregatiti sa aderam la euro atunci cand o sa aveti problemele rezolvate si cand vom putea sa spunem poporului nostru: acum putem adera fara riscuri (…).”. Bulgaria a amanat adoptarea euro, in conditiile in care statul bulgar indeplineste criteriile de la Maastricht plus avantajul de a avea consiliu monetar. Ungaria, Cehia, si altele au ales de asemenea sa adopte o atitudine de expectativa. Pe scurt, subiectul este controversat. Pe buna dreptate.

A forta cresterea economica creand un razboi al valutelor nu e o idee noua. Mecanismul este simplu. Statele incearca sa castige competitivitate prin tiparire de moneda/devalorizarea propriei monede/stimularea exporturilor. O moneda devalorizata ieftineste exporturile in termeni relativi, stimuland cresterea economica. Desi controversata, o astfel de metoda poate fi folosita pe termen scurt in cazul in care fenomenul este izolat. Pentru a se proteja insa de statele care isi manipuleaza astfel valuta si le creeaza concurenta neloiala, tarile dezavantajate pot apela la protectionism. Fenomenul poate lua astfel proportii, lucrurile scapa de sub control, monedele se depreciaza concomitent, moment in care vorbim deja de un razboi valutar.

De cele mai multe ori aceste razboaie incep pe fondul cresterii economice insuficiente. Cel care incepe razboiul este cel care are probleme legate de productia autohtona, ocupare, somaj, sau pur si simplu se confrunta cu dificultatea implementarii reformelor structurale. In aceste conditii, stimularea artificiala a cresterii economice prin devalorizarea monedei pare o solutie facila, cel putin pe termen scurt. Statele au de ales practic intre tiparirea de moneda si reforme structurale rapide. De obicei, acestea din urma sunt dureroase si nepopulare.